船舶融资市场何时回暖

    2010年上半年，全球航运业再现复苏迹象，在新船价格触底回升的推动下，船舶融资市场也感受到一丝暖意。那么，这是否意味着船舶融资市场已经解冻？资金供给量能否满足市场需求呢？

    信贷条款有所放松 
    年初以来，大部分船型新船价格逐一触底，相对于最高点而言，船价普遍有约30%～40%的跌幅。贷款利率则由于世界各国普遍执行的宽松货币政策而处于历史低点，6月Libor长期处于1%的水平之下，考虑到通胀因素，实际利率接近于零。由此，世界造船市场出现较为明显的回暖迹象。2010年1～6月新船投资总额达到228亿美元，相当于2009年全年投资金额的84.4%。 
    融资市场的解冻是船东投资得以上扬的关键因素。随着RBS、富通银行等在危机中受到严重冲击的金融机构日常运营逐步恢复常态，对船舶融资业务重建信心的银行逐渐增多。根据Marine Money在上半年所作的一项普查，大约35%的银行预计在2010年船舶融资业务出现增长，而2009年同期仅15%的银行认为其船舶融资业务会出现增长。 
    银行信贷条款是反映融资市场状态的关键指标。从目前来看信贷条款比之2009年有所宽松。2009年很少船舶贷款项目会提供高于60%的贷款比例，而2010年初以来，已经有很多银行愿意接受70%的贷款比例。在危机最严重时银行多要求船东提供300基点甚至更高的风险溢价，而如今溢价水平普遍在200～300基点间浮动，在部分项目中甚至可以见到200基点以下的溢价水平。不过，仍然需要指出，与危机前70%～80%的信贷比例和100基点左右的信贷风险溢价相比，目前的信贷条款仍显谨慎。

    资金供给量仍不足 
    从需求面来看，造船资金需求仍在继续上升。2010年上半年，世界船舶完工总量达到6940万载重吨，预计全年完工量可达到1.5亿载重吨，2011年预计完工量也将接近1.5亿载重吨，而且其中绝大部分订单均是2007～2008年船价高峰年下单的高价船舶。随着船舶不断完工交付，航运企业需要支付的资金量在未来一年半的时间里将保持刚性上升的趋势，融资需求也将保持同样的趋势。 
    从供给面来看，资金供给量仍难以满足需求的增长。据统计，2010年上半年航运银团贷款总量仍然在持续下滑，仅98亿美元，比2009年同期下降了48%，并且呈现出逐月萎缩的颓势。据统计，2010年上半年全球融资机构共提供了60笔银团贷款，第一季度42笔，共67亿美元，而第二季度仅有18笔，共31亿美元。与银团贷款萎缩相对应的是更多的银行选择以双边贷款的形式放贷。显然银行对于放款规模更大的银团贷款仍然心存疑虑，而宁愿选择放贷金额更低，但对企业拥有更多的控制能力，也更具备风险管理能力的放款方式。 
    租赁市场的萎缩更为明显。德国KG基金作为传统融资渠道，在危机之后，募资能力大大下降。据ProCompare统计，今年上半年KG航运基金仅发行9只，募集资本金9700万欧元。MPC Capital上半年仅募集到4300万美元，其中第二季度竟然完全没有募集到任何资金。 
    上半年融资市场唯一的亮点是证券市场。2010年前4个月，世界各国证券市场大都延续了2009年下半年以来的上扬走势，在此期间通过发行股票来获得资金也变得相对容易。在美国、挪威、新加坡、中国等国的资本市场上，不断有新老船东通过IPO或是再融资的方式募集到造船资金。不过，在国际船舶融资市场主要融资渠道中，证券市场融资份额向来不足10%。即便在2010年上半年证券市场融资总额大幅提升，仍远不足以弥补信贷缺口。根据Petrofin Bank的估计，目前船舶融资缺口仍然高达1134亿美元。

    违约事件让融资雪上加霜 
    除总量矛盾之外，以往船舶融资资产的风险依然没有得到有效解决。业界一度非常担心，由于船舶资产价值大幅下跌，会导致船东大面积丧失抵押品赎回权。所幸这一情况没有普遍出现。过去的一年中，银行扣押没收船舶的事件很少发生，船东基本可以通过谈判，获得银行谅解，对违约条款给予宽限期。但是，应该说银行所给予船东的也仅是“缓期执行”，问题并没有解决。 
    船价的长期低迷使得信贷违约事件已成为普遍现象，绝大多数的银行航运信贷资产均存在技术性违约。根据Marine Money的调查，最大比例的违约事件即是贷款/抵押品价值比超出银行的规定。此外，由于航运费率低迷，现金偿付比率违约也屡见不鲜。半年来，船东与银行间关于违约延期的谈判不断出现。目前虽然只要船东仍能按时还款，银行大都愿意通过提高利率或是债务重组的方式解决违约问题。但即便如此，以目前的发展趋势判断，在银行给予船东的宽限期限陆续到期之后，船东技术性违约的状况仍旧将继续存在。 
    违约—延期—再违约的案例连绵不绝，这一问题究竟是将随着船价上扬化解于无形，还是将引来未来大面积坏账爆发，在业界莫衷一是。但是，至少从目前来看，银行为此不得不继续增加计提坏帐准备，甚至补充资本金。这一行为的直接后果，则是将进一步压缩银行所能提供的信贷资金。

    融资市场主体分化明显 
    在过去的半年中，无论是金融机构还是航运企业，在融资市场的表现和境遇均呈现出明显的分化迹象。 
    银行：传统船舶融资银行中依然没有从危机中走出的首属德国北方银行。这一世界第一大船舶融资银行上半年甚至没有参与一笔主要的银团贷款项目。其它如Deutsche Schiffsbank等传统主要船舶融资机构，也是依然处境艰难。当然，欧美银行中也不乏业务操作稳健者，如挪威银行、北方联合银行、荷兰银行、巴黎银行、花旗银行、汇丰银行、DVB等，均保持了其船舶融资市场的份额。 
    值得关注的是亚洲金融机构。为支持本国造船企业，这些国家的金融机构对船舶出口融资的支持力度仍在不断加大。日本银行如瑞穗银行、三菱日联、三井住友等保持了近两年在船舶融资市场强劲的扩张势头。相比较而言，中国的银行更偏向于双边贷款，中国进出口银行、中国银行(3.62,-0.03,-0.82%)等金融机构立足于本国造船业，在2010年上半年均完成了多宗涉外大额交易，对缓解欧洲船东的资金困境起到了重要的作用。韩国发展银行同样致力于解决本国造船业的出口问题，为欧洲船东提供了大笔资金。亚洲金融机构崛起，已经使得大批欧洲老牌船东争相到东方来寻求资金。 
    船舶基金：国外传统的船舶融资租赁机构如德国KG基金市场持续低迷，寻求债务重组。2010年上半年，以MPC、HCI、Lloyd Fonds等为代表的大量KG基金陷入债务重组，使得业界甚至有怀疑称70%的KG基金已经技术上陷入破产。而且，问题并不只局限于德国，传统融资租赁机构遭遇问题的不在少数。久负盛名的新加坡海事基金同样普遍遇到了问题，如RMT和FSL均遭遇了信贷违约的问题。 
    但基金之中也不乏在市场低谷中寻觅着投资良机的机会主义者。在中国，目前已经成立的银行系融资租赁公司就已经达到7家，总注册资本规模接近300亿元。此外，除了天津船舶产业基金已经正式成立外，目前市场传闻即将成立的航运基金还有3家，预计总规模将达到400亿元。上述金融机构均以融资租赁为主要业务模式，其大规模介入船舶融资市场，已在中国形成一股独立的力量。此外，自船市进入低谷以来，世界各国不断有所谓“blind-pool”基金发行，而坏账不断的航运界也给予了此类资金大量的投资机遇。如达飞集团在遭遇债务危机后被卡塔尔投资局以及法国Butler Capital Partners等投资公司视为猎物。船舶基金市场的机会主义者们，在一定程度上确实缓解了船舶市场资金短缺的问题。 
    航运企业：从资金需求方来说，航运企业的分化更为明显。保持了良好资产负债结构的大中型船东能轻易获得大笔资金。而财务状况陷入困境的大型企业以及大部分中小型企业，获得融资则依然艰难。 
    在信贷市场，无论是欧洲还是亚洲，对于财务状况良好的大型航运企业，银行往往争先恐后地给予信贷支持，对于被排除在所谓“big name”行列的大部分船东而言，信贷资金的获得依旧艰难。特别是在完工前最需要信贷支持的阶段，愿意在此期间进行放款的银行几乎绝迹。 
    证券市场同样是优质船东的乐园。上半年美国证券市场应该算是最受航运企业欢迎的市场了，仅成功实现IPO的航运企业就达到3家。而资金严重匮乏的船东显然是不可能在证券市场上取得资金的。不用说资质稍差，即便是存在略微引起投资者担心的事项，都会导致在证券市场融资的希望破灭，正如市场刚刚见证了的Alma IPO折戟。

    供需矛盾进一步加剧 
    目前来看，船舶融资市场下半年的发展形势依然不容乐观。主要的问题来自三个方面： 
    一是世界宏观货币环境趋紧。世界各国政府宽松货币政策的执行已经基本达到极限，美国、日本等国实际利率早已为负。按照凯恩斯学派的说法，世界经济目前已陷入流动性陷阱，货币政策对于经济的刺激作用早已微乎其微。而随着世界经济逐步企稳，为防止通胀抬头，各国升息预期逐步增强，世界货币环境的走向只可能趋紧，而不存在进一步放松的可能。货币政策趋紧会直接影响到银行信贷规模，同时，对证券市场也会产生不利影响。5月以来世界各国证券市场的普遍走低，早已经大大延缓了航运企业在证券市场上融资的进度。 
    二是欧债危机对于欧洲银行业的冲击。虽然近期欧洲银行压力测试的结果非常鼓舞人心，但市场分析人士大都指出，政府到期违约的风险显然被此次压力测试所低估。欧洲五国（葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊和西班牙）债券仍主要被欧洲银行持有，其中希腊政府债券中更是有70%被欧洲银行持有。欧盟的压力测试没有充分考虑主权债务风险，使得市场对此问题的担忧挥之不去。 
    三是船东财务状况仍难乐观。船东财务状况在上半年虽有好转，但下半年的航运市场波动仍然难以预料。在散货船和油船市场，近几个月来运费大幅波动已经引起了市场的担忧，而集装箱船航运市场虽然仍处于上升势头，但美国消费数据迟迟不见复苏，使得对集装箱船航运未来的发展同样让人担心。此外，船价的走势也是一个重要的不稳定因素。虽然上半年船价出现企稳回升迹象，但就造船市场而言，产能过剩和有效需求不足的问题仍未得到根本性解决，在此环境下船价能否延续上半年的回升趋势颇值得怀疑。 
    总的来看，无论从宏观环境，还是银行和船东的财务状况来看，下半年船舶融资市场仍然存在众多不确定因素。虽然与一年前相比，在世界金融市场逐步恢复稳定的同时，船舶融资市场也显现出一丝恢复的迹象，但是与危机前相比，资金供给依然偏紧。